Inflația globală scade rapid în Statele Unite și în zona euro, în urma unei succesiuni de majorări puternice ale ratelor dobânzilor de către Rezerva Federală a SUA și Banca Centrală Europeană. Însă factorii de decizie în materie de politică monetară de pe ambele maluri ale Atlanticului au arătat clar că nu au terminat încă. Vor merge prea departe?
Inflația de bază, care se situează în continuare în jurul valorii de 5% în SUA și în zona euro, rămâne un motiv major de îngrijorare. Bancherii centrali se tem că, având în vedere o piață a forței de muncă rezistentă, inflația de bază ridicată (care exclude prețurile la alimente și energie) riscă să alimenteze o spirală salariu-preț și o de-ancorare a așteptărilor inflaționiste. Așa cum am învățat în anii 1970, acest lucru ar putea face ca inflația să fie foarte dificil - și costisitor - de domolit, băncile centrale confruntându-se cu provocarea conexă de a recâștiga credibilitatea pierdută.
Având în vedere acest lucru, factorii de decizie politică par să fi ajuns la concluzia că riscurile de a face prea puțin pentru a înăspri condițiile monetare sunt pur și simplu prea mari; este mai bine să greșească pe partea de înăsprire excesivă. BCE a exprimat acest punct de vedere cu o claritate deosebită. Însă BCE nu trebuie să subestimeze riscurile, atât pentru economia zonei euro, cât și pentru propria reputație, de a se înșela. Și s-ar putea foarte bine să se înșele.
În zona euro, vârful de inflație de la începutul anului 2022 a fost determinat în principal de șocurile de ofertă, care au declanșat modificări mari ale prețurilor relative: șocul energetic a fost mai mare în Europa decât în SUA, iar răspunsul fiscal a fost mai mic.
În plus, în calitate de importator net de energie, UE a fost afectată de un șoc negativ în ceea ce privește termenii de schimb, care a redus venitul disponibil real.
Dar acum, întreruperile de aprovizionare care au declanșat creșterea prețurilor s-au atenuat, iar înăsprirea monetară își face efectul. Da, inflația de bază rămâne ridicată. Dar, așa cum coautorii mei Veronica Guerrieri, Michala Marcussen și Silvana Tenreyro și cu mine arătăm într-un nou raport, acest lucru este de așteptat, datorită mecanismului de ajustare a prețurilor în toate sectoarele. Deoarece șocurile energetice și întreruperile lanțului de aprovizionare afectează diferite sectoare cu diferite grade de intensitate, asistăm la o realocare a resurselor între sectoare, realizată prin intermediul unor ajustări ale prețurilor relative. Însă prețurile bunurilor și serviciilor sunt rigide, iar diferite activități economice sunt legate între ele prin legături complexe. Prin urmare, dezinflația nu se va instala imediat în toate sectoarele. În special în sectorul serviciilor, care este afectat doar indirect de prețurile mai mari la energie, prețurile tind să crească cu un decalaj, iar inflația scade lent.
Având în vedere acest lucru, este de așteptat ca inflația de bază să rămână ridicată o perioadă de timp înainte să scadă. Dar există puține motive pentru a încerca accelerarea acestui proces. Dimpotrivă, o abordare agresivă de reducere a inflației medii ar afecta procesul de ajustare și ar crea ineficiențe.
Știm că o înăsprire monetară excesivă slăbește cererea, prin întreruperea realocării resurselor, dar ar slăbi consumul prin subminarea eficienței.
Acesta este ultimul lucru de care are nevoie Europa. În al doilea trimestru al acestui an, producția industrială s-a deteriorat rapid, iar indicatorii condițiilor de creditare au fost foarte slabi. Consumul și investițiile în Uniunea Europeană, spre deosebire de cele din SUA, sunt încă sub tendința estimată în 2019. Mulți, inclusiv bancherii centrali, și-au exprimat îngrijorarea cu privire la efectele unor noi presiunilor, ca să nu mai vorbim de o nouă recesiune, în special în Italia și Portugalia.
Spre deosebire de Fed, care are un mandat dublu, BCE are un singur obiectiv principal: stabilitatea prețurilor,definit ca o inflație de 2% pe un "termen mediu" nedefinit. Acest lucru poate explica de ce evaluarea BCE a balanței riscurilor arată o înclinație spre înăsprire. Însă, a avea un obiectiv primar nu înseamnă că nimic altceva nu mai contează: BCE are, de asemenea, obligația prevăzută în tratat de a
să sprijine obiectivele economice mai largi ale UE. Astfel, atunci când BCE elaborează o politică menită să asigure stabilitatea prețurilor, aceasta ar trebui, de asemenea, să ia în considerare costurile secundare - în domenii precum consumul, ocuparea forței de muncă și stabilitatea financiară- care pot submina capacitatea UE de a atinge alte obiective. De fapt, aceste costuri ar trebui să contribuie la a determina cât de lung se dovedește a fi "termenul mediu" .Cu cât costurile sunt mai mari, cu atât mai mult orizontul de timp pentru asigurarea stabilității prețurilor. Însă BCE pare să aibă o interpretare mai rigidă a acestui mandat.
În loc să își ajusteze abordarea pentru a sprijini alte obiective, aceasta a solicitat o politică fiscală mai strictă pentru a pentru a sprijini lupta împotriva inflației. Factorii de decizie politică par să nu fi învățat nimic din evenimentele din 2011, când inflația provocată de petrol și deteriorarea condițiilor din economia reală au stimulat BCE să pună în aplicare două majorări ale ratei dobânzii și să îndemne la înăsprirea fiscală. Rezultatul a fost o recesiune care, împreună cu criza datoriilor suverane și criza bancară, a alimentat o amplă reacție antieuropeană.
Economia americană pare să fie mai rezistentă decât cea europeană, posibil și datorită sprijinului fiscal masiv implementat în timpul pandemiei. De fapt, se pare din ce în ce mai mult că SUA va realiza o aterizare ușoară, readucând inflația la ținta stabilită de Fed fără declanșarea unei recesiuni. Cu excepția cazului în care BCE adoptă o abordare mai răbdătoare în ceea ce privește stabilitatea prețurilor, Europa s-ar putea să nu fie la fel de norocoasă.
Lucrezia Reichlin, fost director de cercetare la Banca Centrală Europeană, este profesor de economie la London Business School și membru al Consiliului de Administrație al Fundației pentru Standarde Internaționale de Raportare Financiară.
