Opinii: Următoarea etapă a inflației

Ce este o călătorie? Există, desigur, destinația; dar mai există și traseul pe care îl urmezi pentru a ajunge acolo, precum și timpul pe care îl petreci de care este nevoie pentru a-l parcurge. Acesta ar putea fi un cadru util pentru a gândi la traiectoria viitoare a inflației și a ratelor dobânzilor - on călătorie cu implicații importante pentru costul capitalului, evaluări și multiplii, sustenabilitate datoriei și multe altele.

Primul pas este să înțelegem cum am ajuns unde ne aflăm astăzi. După ce au fost ridicate restricțiile din perioada pandemiei, cererea a crescut brusc în întreaga lume , susținută parțial de economiile sănătoase ale gospodăriilor și ale companiilor, care au reflectat sprijinul fiscal generos pe care guvernele l-au acordat. Dar expansiunea fiscală a cauzat, de asemenea, și creșterea bruscă a datoriilor suverane - o evoluție care va avea consecințe pe viitor.

Atunci când cererea post-pandemică a crescut brusc, partea de ofertă nu a putut ține pasul, astfel încât presiunea inflaționistă s-a intensificat. Unele dintre perturbările pe partea ofertei - așa-numitele blocaje tranzitorii - au fost o moștenire a închiderilor și dezechilibrelor induse de pandemie, și s-au atenuat rapid. Însă altele s-au dovedit a fi mai profunde, seculare și structurale, iar excesul de cerere s-a dovedit persistent. În cele din urmă, principalele bănci centrale au intervenit, majorând rapid ratele dobânzilor pentru a limita cererea agregată. Iar eforturile par să fi dat rezultate: ratele inflației au început să scadă.

Ce se va întâmpla în continuare? Experții în gestionarea activelor - ceea ce eu nu sunt

- îmi spun că, în mod paradoxal, traiectoria exactă a tranzițiilor tinde să fie mai greu de prezis decât destinația. Iată o caracteristică generală a analizei economice, ca exemplu: echilibrele la care piețele ajung să aterizeze pot fi adesea caracterizate mai precis decât tranzițiile între ele.

Așadar, să ne uităm la destinație. Inflația ar fi aproape de ținta de 2% la care s-au angajat băncile centrale și pe care piețele o așteaptă, iar rata reală a dobânzii, la un nivel care menține oferta și cererea rezonabil de echilibrate (eliminând astfel cauza principală a presiunii inflaționiste). Pe baza tendințelor recente ale inflației, acest echilibru pare pe deplin realizabil fără contracție economică. Întrebarea este care va fi această rată reală a dobânzii.

În prezent, inflația în Statele Unite este de 3,4%, iar rata de politică monetară a Rezervei Federale a SUA este de 5,25-5,5% [2]. Acest lucru situează rata reală a dobânzii la aproximativ 2%. Până în prezent, acest nivel nu pare să fi avut un efect negativ semnificativ nici asupra creșterii PIB-ului, nici asupra ocupării forței de muncă.

Deși Fed a decis [3], la prima sa ședință din 2024, să mențină neschimbată rata dobânzii de referință, piețele au estimat o revenire la ținta de inflație de 2% până la sfârșitul anului. Dacă Fed reduce rata cu 1,5% în acest an, până la intervalul de 4%, rata reală a dobânzii s-ar menține la aproximativ 2%. Această traiectorie a ratelor dobânzilor - șase reduceri de 25 de puncte de bază în 2024 - este în concordanță cu așteptările pieței și ceva mai agresivă decât propriile proiecții ale Fed [4], conform ultimului său dot plot.

Așteptările privind ratele dobânzilor - atât nominale, cât și reale - după 2024 par mai problematice. În dot plot se anticipează o creștere semnificativă a ratelor în 2025 și 2026. Dacă previziunile se confirmă, rata reală a dobânzii ar urma să scadă și să se stabilizeze la (sau aproape de) 0,5%. Acest lucru pare foarte puțin probabil, având în vedere constrângerile structurale persistente din partea ofertei (inclusiv deficitul de forță de muncă, îmbătrânirea populației și scăderea productivității) și creșterea costurilor determinată de tensiunile geopolitice, de șocurile și de creșterea rapidă și diversificarea costisitoare a rețelelor de aprovizionare la nivel mondial.

În acest scenariu, prețurile activelor ar deveni ridicate, la fel cum au fost în deceniul de după criza financiară mondială din 2008, iar creditarea s-ar extinde, stimulând creșterea cererii. Dar fără o creștere bruscă a ofertei de forță de muncă sau a productivității, oferta ar fi probabil în urmă, iar presiunea inflaționistă ar reveni, ceea ce ar duce rata reală a dobânzii și mai jos.

Cu siguranță, o creștere a productivității este posibilă, mai ales având în vedere progresele în inteligența artificială generativă [5]. Dar când? Chiar și aceia dintre noi care anticipează o creștere a productivității determinată de inteligența artificială nu ne așteptăm ca aceasta să se întâmple rapid; pare mult mai probabilă în ultima parte a deceniului decât în următorii 2-3 ani.

Dar acest lucru s-ar putea schimba. În cazul în care creșterea productivității determinată de inteligența artificială se va producen rapid, acesta ar crește dramatic elasticitatea ofertei economiei. Acest lucru ar avea un impact deflaționist, la fel ca și în cazul în care creșterea economiilor emergente - care a adăugat o capacitate de producție masivă la economia globală - a avut loc în ultimele 3-4 decenii.

Cu toate acestea, în acest moment, călătoria noastră pare foarte puțin probabil să implice întoarcere la modelul pre-pandemic de dobânzi nominale și reale scăzute, împreună cu o inflație egală sau mai mică decât ținta de 2%. Cererea a fost suprimată timp de ani de zile după criza financiară mondială, din cauza unei perioade prelungite de reparare a bilanțurilor, în special în cazul gospodăriilo. Însă sprijinul fiscal din timpul pandemiei a împiedicat daune similare, astfel încât cererea poate fi cu ușurință dezlănțuită astăzi. Având în vedere că schimbările structurale au diminuat capacitatea ofertei de a răspunde la presiunile pe partea de cerere, vor fi necesare rate reale ale dobânzii mai mari pentru a menține cererea - și, prin urmare, forțele inflaționiste - sub control. În cazul în care ratele reale scad sub 0,75%, călătoria noastră va duce, probabil, direct înapoi la o inflație ridicată.

Michael Spence, laureat al premiului Nobel pentru economie, este profesor emerit de economie și fost decan al Graduate School of Business din cadrul Stanford University

Copyright: Project Syndicate, 2024.

[1] http://ednet.project-syndicate.org/cms/cms.cgi?cmsid=76633bfe479688c6616f2272c8246e5
[2] https://www.nbcnews.com/business/economy/federal-reserve-interest-rate-decision-january-2024-increase-decrease-rcna136429
[3] https://www.federalreserve.gov/newsevents/pressreleases/monetary20240131a.htm
[4] https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/fomcprojtabl20230920.pdf
[5] https://www.foreignaffairs.com/world/coming-ai-economic-revolution
[6] http://www.project-syndicate.org