Perspectivele financiare și economice mondiale pentru anul în curs s-au deteriorat rapid în ultimele luni, iar factorii de decizie politică, gospodăriile și investitorii se întreabă acum în ce măsură ar trebui să își revizuiască așteptările și pentru cât timp. Acest lucru depinde de răspunsurile la șase întrebări.
În primul rând, creșterea inflației în majoritatea economiilor avansate va fi temporară sau persistentă? Această dezbatere a fost foarte aprinsă în ultimul an, dar acum dilema este în mare parte rezolvată: "Echipa persistentă" a câștigat, iar "Echipa Tranzitorie" - care includea anterior majoritatea băncilor centrale și autorităților fiscale - trebuie să recunoască faptul că s-a înșelat.
A doua întrebare este dacă creșterea inflației a fost determinată mai mult de cererea agregată excesivă (politică monetară, de credit și fiscală laxă) sau de șocurile stagflaționiste negative ale ofertei agregate (inclusiv blocajele inițiale ale crizei COVID-19, blocajele din lanțul de aprovizionare, o ofertă redusă de forță de muncă în SUA, impactul războiului Rusiei în Ucraina asupra prețurilor materiilor prime și politica "zero-COVID" a Chinei). Deși atât factorii de pe partea de cerere, cât și cei de pe partea de ofertă au avut un impact, în prezent este recunoscut pe scară largă că factorii de ofertă au jucat un rol din ce în ce mai decisiv. Acest lucru contează deoarece inflația determinată de ofertă este stagflaționistă și, prin urmare crește riscul unei aterizări bruște (creșterea șomajului și o potențială recesiune) atunci când politica monetară este înăsprită.
Acest lucru ne conduce direct la cea de-a treia întrebare: înăsprirea politicii monetare de către Rezerva Federală a SUA și alte bănci centrale importante va aduce o aterizare dură sau ușoară? Până de curând, majoritatea băncilor centrale și majoritatea actorilor de pe Wall Street făceau parte din "echipa aterizării ușoare". Dar consensul s-a schimbat rapid, chiar și președintele Fed, Jerome Powell recunoscând că o recesiune este posibilă și că o aterizare ușoară va fi "foarte dificilă [3]".
Mai mult, un model utilizat de Rezerva Fedrală din New York arată [4] o probabilitate ridicată a unei aterizări bruște, iar Banca Angliei a exprimat opinii similare. Mai multe instituții importante de pe Wall Street au decis că o recesiune este scenariul lor de bază (cel mai probabil rezultat dacă toate celelalte variabile sunt menținute constante). Atât în Statele Unite, cât și în Europa, indicatorii anticipativi [5] ai activității economice și încrederii companiilor și consumatorilor sunt în deteriorare puternică [6].
Cea de-a patra întrebare este dacă o aterizare dură ar schimba abordarea băncilor centrale în ceea ce privește inflația. În cazul în care acestea opresc înăsprirea politicii odată ce o aterizare dură devine probabilă, ne putem aștepta la o creștere persistentă a inflației și fie la o supraîncălzire economică (inflație peste țintă și creștere peste potențial) fie la stagflație (inflație peste ținta stabilită și recesiune), lucru care depinde de șocurile dominante de cerere sau de ofertă.
Majoritatea analiștilor de pe piață par să creadă că băncile centrale vor rămâne agresive, dar eu nu sunt atât de sigur. Am susținut [7] că acestea vor ceda în cele din urmă și vor accepta o inflație mai mare - urmată de stagflație - odată ce o aterizare dură va deveni iminentă, deoarece vor fi îngrijorate de daunele provocate de o recesiune și de o capcană a datoriilor, din cauza unei acumulări excesive de datorii private și publice după ani de zile în care dobânzile au fost mici.
Acum, când o aterizare forțată devine un scenariu de referință pentru tot mai mulți analiști, o nouă (a cincea) întrebare apare: Va fi recesiunea viitoare ușoară și de scurtă durată, sau va fi mai severă și caracterizată de dificultăți financiare profunde? Cei mai mulți dintre cei care au ajuns cu întârziere și cu reticență la scenariul aterizării dure susțin în continuare că orice recesiune va fi superficială și de scurtă durată. Aceștia susțin că dezechilibrele financiare actuale nu sunt la fel de grave ca cele din perioada premergătoare crizei financiare mondiale din 2008 și că riscul unei recesiuni însoțite de o criză gravă a datoriilor este, prin urmare, scăzut. Însă acest punct de vedere este periculos de naiv.
Există numeroase motive pentru a crede că următoarea recesiune va fi marcată de o criză severă a datoriilor de tip stagflaționist. Ca pondere în PIB-ul mondial, nivelurile de îndatorare privată și publică [8] sunt mult mai mari în prezent decât în trecut, după ce au crescut de la 200% în 1999 la 350% în prezent (cu o creștere deosebit de accentuată de la începutul pandemiei). În aceste condiții, normalizarea rapidă a politicii monetare și creșterea ratelor dobânzilor vor împinge gospodăriile, companiilr, instituțiile financiare și guvernele zombi, cu grad ridicat de îndatorare, în faliment și incapacitate de plată.
Următoarea criză nu va fi ca precedentele. În anii 1970, am avut stagflație, dar nu am avut crize masive ale datoriilor, pentru că nivelurile de îndatorare erau scăzute. După 2008, am avut o criză a datoriilor urmată de o inflație scăzută sau deflație, deoarece criza creditelor a generat un șoc negativ al cererii. Astăzi, ne confruntăm cu șocuri ale ofertei în contextul unor niveluri de îndatorare mult mai ridicate, ceea ce implică că ne îndreptăm spre o combinație de stagflație în stilul anilor 1970 și de crize ale datoriei de tip 1970 și 2008 - adică o criză a datoriei de tip stagflaționist.
Atunci când se confruntă cu șocuri stagflaționiste, o bancă centrală trebuie să își înăsprească orientarea politicii chiar și în timp ce economia se îndreaptă spre o recesiune. Situația actuală este, așadar, fundamental diferită de criza financiară globală sau de primele luni ale pandemiei, când băncile centrale puteau relaxa politica monetară în mod agresiv ca răspuns la scăderea cererii agregate și la presiunile deflaționiste. Spațiul de manevră fiscală va fi, de asemenea, mai limitat de data aceasta. Cea mai mare parte a muniției fiscale a fost utilizată, iar datoriile publice devin nesustenabile.
Mai mult, deoarece inflația mai ridicată din prezent este un fenomen global, majoritatea băncilor centrale înăspresc în același timp, crescând astfel probabilitatea unei recesiuni globale sincronizate. Această înăsprire este are deja efecte: bulele speculative se sparg peste tot - inclusiv în domeniul capitalului public și privat, imobiliare, locuințe, acțiuni meme, criptomonede, SPAC (societăți de achiziție cu scop special), obligațiuni și credite.
Bunăstrarea reală și financiară este în scădere, iar datoriile și serviciile aferente datoriilor (dobînzile) sunt în creștere.
Acest lucru ne conduce la întrebarea finală: Își vor reveni piețele de acțiuni din actuala piață bear (un declin de cel puțin 20% față de ultimul vârf) sau vor pica și mai jos? Cel mai probabil, se vor prăbuși și mai mult.
La urma urmei, în recesiunile obișnuite, acțiunile americane și mondiale tind să scadă cu aproximativ 35%. Dar, deoarece următoarea recesiune va fi atât stagflaționistă, cât și însoțită de o criză financiară, prăbușirea piețelor de acțiuni ar putea fi aproape de 50%.
Indiferent dacă recesiunea va fi ușoară sau severă, istoria sugerează că piața de acțiuni are mult mai mult spațiu de cădere înainte de a atinge punctul minim.
În contextul actual, orice revenire - cum a fost cea din ultimele două săptămâni - ar trebui privit ca un ricoșeu de tip "dead-cat bounce", mai degrabă decât ca o oportunitate obișnuită de a cumpăra pe scădere. Deși situația globală actuală ne pune în fața multor întrebări, nu există nicio enigmă reală de rezolvat. Lucrurile se vor înrăutăți mult înainte de a se îmbunătăți.
Nouriel Roubini este profesor emerit de economie la Stern School of Business din cadrul New York University și autor al cărții MegaThreats: Ten Dangerous Trends That Imperil Our Future, and How to Survive Them (Little, Brown and Company, octombrie 2022).
Copyright: Project Syndicate, 2022.
Linkuri:
[1] http://ednet.project-syndicate.org/cms/cms.cgi?cmsid=76633bfe479688c6616f2272c8246e5
[2] https://www.littlebrown.com/titles/nouriel-roubini/megathreats/9780316284059/
[5] https://www.conference-board.org/topics/us-leading-indicators
[6] https://data.oecd.org/leadind/consumer-confidence-index-cci.htm
[8] https://www.reuters.com/business/global-debt-is-fast-approaching-record-300-trillion-iif-2021-09-14/
