Banca Națională a României a ținut dobânzile prea jos în raport cu rata naturală a dobânzii în deceniul care a precedat puseul inflaționist curent. Acum, dobânzile sunt însă prea ridicate. Totodată, ca urmare a diferențialului de inflație față de zona euro, leul este supraapreciat în termeni reali.
Politica monetară a BNR a fost între două extreme în ultimii peste zece ani. Pe de o parte, dobânzile au fost prea mici până în 2022 în raport cu ceea ce economiștii numesc rata neutră a dobânzii, pe de altă partea acestea sunt acum prea mari în raport cu același indicator, arată un raport al BCR Cercetare.
„În ultimul deceniu, rata reală efectivă a BNR a fost mult sub rata neutră, ceea ce sugerează că politica monetară a susținut creșterea economică. Episodul inflaționist recent a determinat o schimbare bruscă și rata reală efectivă a urcat mult deasupra ratei neutre”, arată economiștii BCR într-un raport.
Rata neutră sau naturală a dobânzii reprezintă rata reală a dobânzii (dobânda nominală din care se scade inflația) care sprijină economia să producă la capacitate maximă, fără însă să genereze inflație. Economistul suedez Knut Wicksell a teoretizat acest concept economic la finele secolului al 19-lea. Această rată nu poate fi măsurată direct, ci este estimată luând în calcul, în funcție de model creșterea economică potențială (o valoare de asemenea inobservabilă direct)/creșterea PIB, inflația prețurilor de consum și rata reală a dobânzii.
Calculele economiștilor BCR, realizate pe baza modelului Holston-Laubach-Williams, estimează un nivel al ratei reale neutre în intervalul 2011-2024 între 1% și 2%, în timp ce rata reală efectivă a BNR (calculată ca diferență între rata nominală efectivă de dobândă și inflație) a fost de între 0% și -2% între 2013 și 2022, pentru ca în 2023 și 2024 să urce la circa 2-3%.
Rata nominală neutră a Băncii Naționale a României ar trebui să fie între 4% și 4,5%, potrivit BCR. În prezent, BNR are o dobândă cheie de 6,5%, în timp ce dobânda de piață la tranzacțiile interbancare a fost în jurul a 5,5-5,6% în ultimele luni, mai aproape de rata facilității de depozit.
Potrivit aceluiași model HLW, arată Fed New York, rata naturală a dobânzii este estimată la 0,8% în SUA și la -0,2% în zona euro, fiind relativ constantă în SUA comparativ cu 2011, însă în scădere de la 1% în zona euro în același interval. Rata naturală a dobânzii a scăzut cu precădere după criza financiară, ca urmare mai ales a scăderii PIB potențial și tendinței de creștere economică.
BCR se așteaptă ca dobânda BNR să ajungă la un nivel neutru abia în trimestrul 4 din 2026.
Analiștii estimează că BNR va menține dobânzile mai ridicate în acest an, ca urmare a incertitudinilor generate de politica fiscală, în condițiile unui deficit bugetar foarte ridicat, care ar putea necesita noi măsuri de corecție, care să genereze inflație dacă vizează taxele pe consum. BCR vede o reluarea a tăierilor de dobânzi în august, cu o rată cheie de 5,75% la finele anului.
Leul e prea puternic
BNR a preferat o depreciere controlată a leului în ultimii ani – în 10 ani cursul a urcat de la 4,4 la 4,98 lei/euro, ca măsură de temperare a inflației, însă cu costul unor dobânzi mai ridicate și a deteriorării deficitului de cont curent.
Stabilitatea cursului a fost utilizată și fiscal: statul și-a permis creșterea abruptă a datoriei publice prin împrumuturi în valută din străinătate, care au depășit jumătate din stocul de datorie, având în vedere că piața internă este una redusă ca adâncime.
Economiștii BCR arată că leul este supraevaluat cu 6-7% față de euro, în timp ce guvernatorul Isărescu declara recent că moneda națională este supraevaluată cu până la 5%, ceea ce în opinia sa nu explică deficitul mare de cont curent (care a depășit 8% din PIB anul trecut).
Calculat pe baza cursului real efectiv ajustat cu costurile forței de muncă, leul este supraevaluat în raport cu zlotul polonez și forintul maghiar, ceea ce afectează în special sectoarele economiei cu forță de muncă slab calificată și marje mici de câștig, cred economiștii BCR.
UniCredit estima anul trecut că leul s-a apreciat în termeni reali cu circa 15% față de euro comparativ cu 2019, pe fondul diferențialului de inflație, ceea ce afectează competitivitatea externă.
